回望资本市场30年的轨迹，坐拥3家及以上A股公司的民营资本系持续涌现，与产业升级的律动和资本市场的扩容桴鼓相应。目前，20支民营资本系坐拥的上市公司合计市值达1.66万亿元。

最近5年，资本系的“生长速度”尤为迅捷，一批产业资本、金融资本“加杠杆”攻城略地，快速构建了多足鼎立的资本版图。但在金融“去杠杆”的变局下，部分资本系显露了“裸泳者”的底色。

从德隆系的崩塌到明天系的式微，资本系多舛的命运是资本市场大浪淘沙的注脚；横店系、均瑶系、美的系等产业资本的蔚然生长，则更多展露了扎根实体的韧性。

浩浩汤汤的时代潮流中，跌宕起伏的各路资本系是资本市场的弄潮儿，是产业转型的领军者，是镌刻着时代印记的急行军。

回望资本市场30年的轨迹，坐拥3家及以上A股公司的民营资本系持续涌现，与产业升级的律动和资本市场的扩容桴鼓相应。目前，20支民营资本系坐拥的上市公司合计市值达1.66万亿元。

令人唏嘘的是，光环绕身的资本系演绎的并非都是赢家通吃的喜剧，更多的是冷暖自知的落寞、潮起潮落的无奈和善泳者溺的悲怆。

最近5年，资本系的“生长速度”尤为迅捷，一批产业资本、金融资本“加杠杆”攻城略地，快速构建了多足鼎立的资本版图。但在金融“去杠杆”的变局下，部分资本系显露了“裸泳者”的底色，其兴也勃焉，其亡也忽焉。

时来天地皆同力，运去英雄不自由。

从德隆系的崩塌到明天系的式微，资本系多舛的命运是资本市场大浪淘沙的注脚；横店系、均瑶系、美的系等产业资本的蔚然生长，则更多展露了扎根实体的韧性。

“回头看，那些并非奔着‘造系’目标去的，扎扎实实做主业的，结果相对比较好，拥有多家上市公司也是水到渠成。反之，过去几年利用信贷宽松，脱离实业，意在用杠杆博取资产增值收益的，结果都不太好。”文艺馥欣资本顾问创始人阮超对记者表示，资本系应当是资本市场及产业发展开枝散叶的自然结果，而非用资本堆砌的以财务回报为最大目标的运作工具。

勃兴：产业资本开枝散叶

三人成众，势成犄角，可谓之“系”。对A股市场的资本族系而言，时间是最公平的称重机，在多变的市场环境中耐得住寂寞的企业，才能拔节生长迎风而立。

由温州商人王均瑶三兄弟创立于1991年的均瑶集团，迎着改革春风扶摇直上，现已形成航空运输、金融服务、现代消费、教育服务、科技创新五大业务板块。今年8月18日，均瑶健康登陆上交所主板，这是继吉祥航空、爱建集团、大东方之后，均瑶集团旗下的第四家上市公司。

这是均瑶集团实控人王均金、王均豪兄弟长期播撒实业种子的收获。在王均豪眼中，企业最宝贵的财富是创新：“创新是一种习惯，要吃在嘴里，看在碗里，想在锅里，最终还要思考在菜园子里。菜园子里我们都准备好了，公司上市将加快这一节奏。”

回望均瑶集团的“造系”轨迹，2004年收购国资上市公司大厦股份(现名大东方)，是其触达资本市场的起点；2015年吉祥航空上市，是悉心培植产业登上资本舞台的跨越；2018年入主爱建集团，是均瑶向金融领域寻找产融结合支点的标志性事件。从30年前“胆大包天”到如今资本市场“四足鼎立”，王氏兄弟描画了一家草根民企随改革开放而不断壮大的典型样本。

另一温州商人尤小平家族，也稳扎稳打架构了华峰系的“三足”。2006年8月，华峰氨纶登陆深圳中小板，成为温州第一家在A股上市的民营企业；2011年2月，华峰超纤登陆创业板；今年9月7日，华峰铝业在上交所成功上市。颇值一提的是，华峰集团旗下3家上市公司均系自身培植孵化而来，殊为不易。

四川知名民企新希望集团，也在渐进式构筑资本版图。2019年1月新乳业上市，同年收购了浙江上市公司兴源环境，加上1998年上市的农牧龙头新希望，以及稳坐第一大股东的华创阳安，创业老兵刘永好从农业起家，生发出茂盛的产业枝蔓。

30年资本市场潮起潮落，循环往复对企业和个人的命运进行冲刷和洗礼。在水流湍急、惊涛拍岸的浪潮中，行稳致远的是扎根实体、应时而变的产业资本旗舰。

若论产业及资本版图的“多样性”和“自产率”，著名浙商徐文荣创立的横店集团是一个样板。

2019年8月，南华期货登陆上交所，盘踞浙中的横店系收获第6家上市公司。创始于1975年的横店集团，2000年初通过并购并注入资产，将普洛药业和英洛华收入囊中，其后陆续将孵化的横店东磁、德邦照明、横店影视送上资本舞台。“横店集团经历了三个发展阶段，内部讲是三次创业，它的多元化始终遵循‘资本服务于产业’的思路和原则，建立了一套较强的内生性生态系统。”接近横店集团人士对记者说。

若以掌舵人的籍贯看，浙商资本系拔得头筹，占据8席。除横店、均瑶、华峰外，复星掌门人郭广昌深耕健康、快乐、富足三大业务板块，布下的国际化版图星光熠熠，光在A股就拥有复星医药、豫园股份、南钢股份、上海钢联、海南矿业、金徽酒6家公司；华立集团创始人汪力成旗下有华正新材、昆药集团、健民集团；陈爱莲、吴良定家族拥有万丰奥威、日发精机、长春经开(现名*ST经开)3家公司；鲁伟鼎家族拥有万向钱潮、顺发恒业、承德露露、万向德农4家公司。

另一资本重镇是广东。美的集团创始人何享健何剑锋父子、袁志敏家族、黄光裕兄弟等资本大鳄，均来自同样有着深厚制造业底盘和改革基因的广东。

“资本市场的进程与产业结构更迭、金融政策变化等多重因素密切相联。从资金来源看，资本系的主力军无非是产业资本和金融资本两类，但从更长远的角度看，金融资本受政策波动的影响会更大，有深厚实业根基的实体企业，走得更从容。”有投行人士说。

据上海证券报资讯统计，2014年以来，在A股IPO持续扩容、产业转型提速、并购重组活跃等境况下，民营资本系快速崛起，历经5年的跌宕，民营资本系数量稳定在20支左右，截至12月初合计市值约1.66万亿元，其中市值最大的美的系手握6700亿元市值，风雨飘摇的长城系3家上市公司总市值仅有22亿元。

20支民营资本系中，中植系解植坤掌控7家上市公司，数量最多，但合计市值仅208亿元，复星系、横店系各有6家A股公司，合计市值分别为2062亿元、839亿元。

跌宕：高杠杆双刃剑

资本系平地起高楼，有着天时地利人和等综合因素。令人唏嘘的是，部分通过收购快速“圈地”的资本系，短短数年后便猝然陨落。高杠杆是开疆拓土的利剑，也是作茧自缚的枷锁。

以并购活跃度论，2014年至2016年是资本市场30年里一段激情岁月。2014年开始，由于IPO暂停、并购重组更趋市场化、金融创新活跃等多重因素发酵，A股市场并购重组出现井喷，热度持续约3年，直至监管收紧审核。不少激进资本系的版图，就是在此期间织就的。

一个标志性事件是，2016年末，一家谐音“All in”的深圳鳌迎投资公司，架设30倍杠杆，斥资31.58亿元入主银鸽投资。在并购重组的巅狂时刻，德州扑克中的“All in”成为资本冲锋的集结号。时过境迁，这家1997年上市、曾被誉为“草浆造纸第一股”的河南上市公司，如今已黯然退市。

其兴也勃焉，其亡也忽焉。借助高杠杆收购“速成”的资本系，在近年几乎全军覆没。比如，王春芳领衔的厦门当代系、颜静刚掌舵的中技系等均黯然陨落。

浙商夏建统新浪微博的最后一则推文停留在今年1月18日：“生命中真正重要的不是你遭遇了什么，而是你记住了哪些事，又是如何铭记的。”

资本市场还记得夏建统的巅峰时刻。2016年至2018年3年间，他通过资本运作，构建了天夏智慧(现名*ST天夏)、莲花味精(现名莲花健康)、远程电缆(现名ST远程)3家上市公司，在不惑之年构筑了睿康系。高光时刻的夏建统，还在2016年出资6000万英镑收购了阿斯顿维拉足球俱乐部。但2017年，睿康系资金链崩裂，如今3家公司均已易主，企业仍深陷泥淖。

作家身份的长城影视集团掌门赵锐勇，也尝尽了资本市场的甜酸苦辣。2014年初，赵锐勇旗下核心资产长城影视借壳江苏宏宝上市，踏足A股市场；当年7月收购四川圣达并更名为长城动漫，再下一城；2015年又将天目药业控股权收入囊中，两年内收编了3家上市公司。但5年之后，3家公司均沦为“ST族”，长城影视集团债务缠身，赵锐勇被证监会立案调查。

“这些企业主在流动性充裕时大肆扩张，流动性不足时企业现金流吃紧，导致企业经营失速，在金融去杠杆、股市震荡调整的背景下，引发了质押平仓等一系列连锁反应，最终无力回天。”一位与多位资本大佬打过交道的投行人士对记者说，不少资本系的收购资金来自私募、银行理财、P2P等外部资金，加了很高杠杆，整个链条非常脆弱，“对不少玩家而言，这就是一个赌局”。

令人扼腕的是，个别老牌民企集团亦在大举扩张和信用紧缩中迷失。

低调的宁波企业家熊续强，2012年将房地产业务置入ST兰光完成借壳上市，更名为银亿股份。2014年、2016年又陆续将康强电子、*ST河化纳入麾下。但2018年末，银亿集团资金链断裂，走上破产重整之路。

木匠出身的浙商金良顺，曾悉心培植了精功科技、会稽山、精工钢构3家上市公司，也因激进扩张遭遇资金链危机。

“其实，这两位企业家都很低调务实，专注于产业的多元化拓展，但过去几年扩张太快，遭遇金融去杠杆，踩不住刹车了。”有市场人士深感惋惜。

反思：回归初心实业为基

回望资本系的跌宕历程，仰赖宽松流动性加杠杆，依靠资本“战车”攻下的“城池”，最终受制于市场境况和能力圈而式微乃至覆灭。殷鉴不远，企业高质量发展，需要回归初心，回到实业。

记者梳理发现，陨落的资本系在其扩张期间，几乎都出现了占用上市公司资金、违规担保、信息披露违规等问题。“有些资本玩家一开始就动机不纯，一门心思想把上市公司利益转化为自己的私利，千方百计套取公司现金和商业机会。”市场人士表示。

比如，星河系掌舵人徐茂栋一直以“连续创业者”的面目示人。2016年，他利用杠杆撬动40亿元资金，先后入主浙江上市公司步森股份(现名ST步森)和天马股份(现名*ST天马)，随后上演了一系列掏空和违规的举动。据监管部门查实，徐茂栋当年入主天马股份，有15亿元资金来自借款，却谎称是往来款项。仅1年多时间，徐茂栋就从上市公司“掏走”10亿元，还违规将自己旗下资产按照16.6亿元卖给上市公司设立的基金。

“出现违法违规的资本系实控人有两类：一类是一开始就以投机套利为目标，利用资本平台腾挪关联资产套利；另一类是确实想做大做强产业平台，但由于整合及资金等因素，最终铤而走险做出了违法违规的行为。”前述投行人士表示，A股上市公司仅仅是部分资本系运作链条浮出水面的一部分，水下的金融布局更为庞杂，往往通过关联交易非关联化、资产高买低卖等灰色路径实现跨市场、跨境域套利。

近年，监管机构逐步将资本系纳入监管视线。2017年，上交所资本研究所一篇《A股资本系族：现状与思考》的研究报告提到，大型资本系族在微观层面的失败，不但会给相关投资者带来巨大损失，也会给宏观经济社会带来严重后果。报告认为，针对民营资本系族上市公司，应当探索建立更有针对性的综合监管体系。

近年，监管部门反复强调，将紧盯“关键少数”，聚焦市场乱象，打击财务造假，以优化监管来推动上市公司规范发展、提高质量。

值得借鉴的是，不少企业家审时度势做起了“减法”。比如，杉杉系郑永刚曾控制了3家以上A股公司，但在宏观环境生变后逐步收缩了投资业务。一度以金融投资为主要利润来源的雅戈尔，2019年宣布聚焦服装主业，不再开展非主业领域的财务性股权投资。

“过去几年，由于产业转型提速及大资管时代的来临，不少企业对产业资本与金融资本的融合、打造金融控股集团产生了极大的兴趣，希望借助政策东风快速构建产业和金融版图。初衷并没有错，但缺失战略定力与整合能力的结果是，欲速则不达。”阮超表示。

资本市场注册制改革的浪潮已经奔涌而来。对大型多元化企业集团而言，注册制提供了产业板块开枝散叶、播种收获的新机遇，但必须直面以信息披露为核心、制度环境更趋严格等新挑战。

“随着注册制改革的推进，部分大型民企旗下的产业板块会加速上市，拥有多家上市公司的资本族系会逐渐增多，资本系的光环会慢慢变淡。”阮超说，“当市场不再追逐资本系光环，这才是常态。回归实业，合规经营，坚守主业，是企业家始终应当保持的初心。”